Использование финансовых мультипликаторов для фундаментального анализа компании

Аннотация. В статье приведены основные финансовые мультипликаторы, которые применяются для фундаментальной оценки компании и ее акций. Также проанализированы особенности некоторых мультипликаторов и обозначена специфика их применения в определенных отраслях и странах, в частности в России.

Ключевые слова: фундаментальный анализ, финансовые мультипликаторы, российский фондовый рынок.

История фундаментального анализа как способа оценки компаний и ценных бумаг началась в 1934 году, когда Бенджамин Грэхем и Дэвид Додд опубликовали первое издание книги «Анализ ценных бумаг». Грэхем и Додд считали, что фундаментальный анализ позволяет прогнозировать будущую стоимость ценных бумаг, а также призван ответить на следующий вопрос: какие акции стоит купить, продать или удерживать в определенный период времени [1, c. 27]? При этом основным объектом фундаментального анализа выступают финансовые показатели компаний-эмитентов ценных бумаг.

Финансовые мультипликаторы являются неотъемлемой частью фундаментального анализа и представляют собой коэффициенты, которые рассчитываются как отношение одной финансовой метрики к другой финансовой метрики или метрикам. В качестве метрик преимущественно выступают показатели или совокупности показателей из финансовых отчетов компаний: выручка, чистая прибыль, прибыль до вычета налогов, процентных доходов и расходов, амортизации материальных и нематериальных активов (EBITDA), величина долговых обязательств и пр.

Одним из преимуществ использования финансовых мультипликаторов является возможность произвести оценку компаний с разной рыночной капитализацией, поскольку оценивается не величина конкретного показателя, а отношение двух или нескольких величин друг к другу. В таблице 1 приведен ряд распространенных мультипликаторов, которые применяются для фундаментального анализа.

Таблица 1.

Примеры финансовых мультипликаторов для проведения фундаментального анализа компаний

Источники: [2, 4].

В дальнейшем, сравнивая полученные мультипликаторы между компаниями, со средними значениями по отрасли и рынку в целом, можно определить, являются ли акции компании недооцененными. Чем меньше величина данных мультипликаторов, тем более фундаментально привлекательными могут быть акции компании. В свою очередь, анализ подобных коэффициентов в динамике позволяет оценить финансовую устойчивость компании, темпы ее роста и возможности для увеличения рыночной капитализации в будущем.

Наиболее популярным финансовым мультипликатором для фундаментальной оценки компании и ее акций является P/E или отношение рыночной капитализации к чистой прибыли. Тем не менее, несмотря на его широкое применение, данный коэффициент имеет определенные недостатки. Во-первых, чистая прибыль весьма волатильный показатель, поскольку ее значение может существенно изменяться в зависимости от величины одноразовых или прочих доходов и расходов, а также подвержен влиянию неденежных статьей бухгалтерского баланса. Кроме того, компании имеют разную величину долговых обязательств, что может существенно влиять на их инвестиционную привлекательность, однако коэффициент P/E не учитывает данный фактор. При этом предприятия, которые не генерируют прибыль, также не могут быть оценены через P/E.

В связи с этим участники финансовых рынков зачастую также прибегают к использованию мультипликатора EV/EBITDA, который позволяет сравнить между собой компании с разной долговой нагрузкой, а также устраняет влияние некоторых неденежных статей бухгалтерского баланса. В то же время данный показатель зачастую критикуют. В частности, Уорен Баффет, один из наиболее известных инвесторов-приверженцев фундаментального анализа, заявлял, что «не думать об амортизации как о расходах – это безумие» [5]. Основная критика высказывается не к самому мультипликатору, а к его составляющей – EBITDA, поскольку в капиталоемких отраслях, например, в металлургической, компании тратят значительные средства на реинвестирование в свой бизнес, модернизацию и строительство основных фондов. Однако EBITDA устраняет влияние амортизации на чистую прибыль. Также инвесторы могут обратить внимание на мультипликатор EV/FCF, который будет учитывать капитальные расходы компаний. В то же время данный коэффициент считается более волатильным, чем EV/EBITDA.

Что касается фундаментальной оценки российского рынка акций, то он является наиболее недооцененным в мире по среднему значению мультипликатора P/E на 31 декабря 2019 года [3].

Таблица 2.

Фундаментальная оценка некоторых фондовых рынков

Источник: [3].

В таблице 2 также приведено значение мультипликатора DY или дивидендной доходности. Расчет данного коэффициента производится следующим образом: размер годового дивиденда на одну акцию делится на стоимость акции, и затем полученное значение умножается на 100. Использование мультипликатора DY не является крайне популярно в США, поскольку зачастую американские компании предпочитают проводить обратный выкуп акций вместо выплаты дивидендов. В свою очередь, российский фондовый рынок превосходит все остальные рынки мира по средней величине мультипликатора DY. В связи с этим для инвесторов в акции российских компаний, которые платят дивиденды, также целесообразно учитывать коэффициент DY при проведении фундаментального анализа.

Таким образом, финансовые мультипликаторы являются важной составляющей фундаментального анализа компаний и позволяют оценить инвестиционную привлекательность тех или иных акций. При этом для повышения качества результатов данного анализа инвестору следует прибегать к комплексному использованию мультипликаторов, в частности, в зависимости от отрасли и страны, в которой компания ведет свою деятельность.