Тенденции на рынке корпоративных облигаций

Статья раскрывает тенденции и нововведения на рынке корпоративных облигаций за несколько последних лет. Упоминается стремительное развитие бездокументарных корпоративных облигаций в последнее время, исследуется специфика работы появившихся с 2014 года на анализируемом рынке специализированных обществ СОПФ и СФО. Обосновано применение в намеченном Стратегией ФСФР плане развития финансового рынка РФ институтов аукциона и бук-билдинга.

В отношении облигаций применяются многочисленные классифицирующие признаки, при этом построенные разными учеными на основании одного признаки классификации могут отличаться. По разделяемому мной мнению В.А. Галанова в зависимости от того, кто инициирует выпуск облигаций, последние могут быть государственными и корпоративными [3]. А основанная на том же признаке классификация М.В. Митрошиной и Н.Д. Эриашвили предполагает существование государственных (Банк России) и муниципальных (органы МСУ), корпоративных (АО) и иностранных (иностранные заемщики) эмитентов [7]. В свою очередь, корпоративные облигации могут быть документарными и бездокументарными. У первых имеется документарный носитель, а вторые существуют в виде электронных записей в специальных учетных системах, и именно они все чаще распространяются в последнее время среди прочих корпоративных (негосударственных) бумаг. Бездокументарные ценные бумаги так же, как и обычные ценные бумаги, удостоверяют права требования, меняется лишь привычный способ фиксации данных прав. Акционерные общества теперь имеют возможность не прибегать к обычной эмиссии, требующей расходов на подготовку специальных бланков акций. В то же время, понятие «бездокументарная ценная бумага» условное, так как документ, которым является ценная бумага, сам по себе не может быть «бездокументарным».

С 2014 года в законодательстве, регулирующем правоотношения в сфере рынка ценных бумаг, благодаря Закону РФ № 379-ФЗ появилось понятие специализированного общества (SPV). Его отдельные признаки были также закреплены в гл. 3.1 ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг». Теперь помимо существовавшего до того момента ипотечного агента (ст. 15.1 ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг») появились два новых субъекта – специализированное общество проектного финансирования (далее – СОПФ) и специализированное финансовое общество (далее – СФО). Основополагающим в деятельности СОПФ стало, как следует из названия, проектное финансирование как система инвестиционных и организационных мероприятий, направленных на реализацию крупных и долгосрочных инвестиционных проектов, возврат вложенных средств в которые будет осуществляться в течение значительных периодов времени за счет прибыли от осуществления этих проектов. СФО создан как инструмент секьюритизации в чистом виде, когда в пользу SPV отчуждаются права требования, принадлежавшие ранее банку, для их дальнейшего обособления от имущества банка с целью передачи в залог владельцам облигаций, выпускаемых SPV [4]. Сущность термина «секьюритизация», не закрепленного в законодательстве, раскрывается в доктринальных понятиях в обобщенном виде в виде комплекса мер и правовых институтов, направленных на повышение ликвидности прав требования через формирование и управление особого комплекса имущественных прав и эмиссии связанных с ним ценных бумаг, которые будут привлекать дополнительные денежные средства [2] Деятельность СФО (в форме ООО или АО) строится вокруг приобретения имущественных прав требовать от должников исполнения ими по договорным (иным) обязательствам, возникающим впоследствии из существующих или дальнейших обязательств [1].

Изменения, внесенные Законом № 379-ФЗ в ФЗ РФ «Об акционерных обществах», привели к снятию запрета в отношении размещения необеспеченных облигаций раньше трех лет с момента начала деятельности СФО, а также требования, ограничивающего в объемах эмиссию облигаций размером уставного капитала общества либо величиной обеспечения от третьих лиц в том же размере. Теперь Законом о рынке ценных бумаг разрешается 20-кратное превышение номинальной стоимости всех выпущенных обществом облигаций размера уставного капитала этого общества. Для приобретения денежных требований, призванных обеспечивать исполнение обязательств по облигациям, СФО прибегает к договору финансирования под уступку денежного требования. В качестве залога, обеспечивающего исполнение обязательств по собственным облигациям, СФО прибегает к существующим и (или) будущим денежным требованиям. Согласно Стратегии ФСФР [8] ускоренное экономическое развитие предполагает повышение конкурентоспособности финансового рынка РФ, включая и рынок корпоративных облигаций. Из запланированных Стратегией к достижению в 2020 году показателей выделим доведение стоимости корпоративных облигаций в обращении с 1,2 трлн. руб. на 01.01.2008 г. до 19 трлн. и доли стоимости корпоративных облигаций в ВВП с 3,6% в начале 2008 г. до 12%.

Важнейшие проблемы, характеризующие отечественный финансовый рынок сегодня, разбросаны по трем блокам.

Первый блок обращает внимание на низкие показатели емкости и прозрачности отечественного финансового рынка, предположительно предопределенные недостаточной вовлеченностью мелких и средних инвесторов в этот рынок в связи с неразвитой системой защиты интересов последних, а также недостаточно высокой информированностью инвесторов о возможностях этого рынка. Во втором обозначены недостатки рыночной инфраструктуры (чрезмерная концентрация операций с облигациями на внебиржевом рынке, недостаточно подробно прописанный в законодательстве статус центрального контрагента, неэффективная деятельность клиринговых и учетных организаций). Проблемы, сосредоточенные в третьем блоке, затрагивают правовое регулирование финансового рынка (непонятный статус саморегулируемых организаций на рынке, нечетко закреплены механизм регулирования длительности процесса регистрации выпусков ценных бумаг и механизм раскрытия информации).

В дальнейшем ценообразование на первичном рынке корпоративных облигаций предполагается усовершенствовать (удешевить) посредством аукциона и бук-билдинга, позволяющих организаторам и заемщикам объективнее оценивать спрос и настроения инвесторов. За пять дней до проведения аукциона эмитент через СМИ оповещает о дате и времени его проведения. В день проведения собираются заявки инвесторов, затем определяется ставка или цена отсечения и удовлетворяются ет заявки, которые были поданы по ставке (цене) отсечения или ниже (выше).

Что касается бук-билдинга, то в силу названия (bookbulding – «построение книги» с англ.) все начинается открытием книги заявок на покупку, когда организатор начинает принимать заявки инвесторов. Сбор заявок продолжается от 10 дней (для эмитентов первого эшелона) до 2,5 недель (для эмиссии бумаг менее качественных бумаг). Объявленный период сбора заявок в случае их недобора может быть продлен или сокращен при наборе достаточного количества заявок раньше срока. В случае устойчивого спроса при формировании книги заявок возможно неоднократное снижение диапазона ставки, а закрытие книги и размещение бумаг произойдет по доведенной до СМИ ставке. Акцепт происходит через два дня после закрытия книжки и считается днем проведения всех расчетов по бумагам. Заявки отбираются заемщиком и ри размещении удовлетворяются в количестве не выше обозначенного в их заявке объема. Применение бук-билдинга позволяет зафиксировать купонную ставку на рыночном уровне, а также обеспечивать более равномерное распределение бумаги среди инвесторов и повышенную ликвидность рынка. Данный формат размещения считается более привычным для иностранных покупателей, что сулит дополнительный спрос со стороны мнвесторов-нерезидентов.

Помимо совершенствования ценообразования при размещении представляется важным создание и развитие инструмента раскрытия информации, предназначенного улучшить информированность инвесторов, особенно в ситуации принятия инвестиционного решения. Распространенные сегодня международные кредитные рейтинги
являются понятными для инвесторов, а рейтинговые отчеты рейтинговых агентств позволяют объективно оценить долговую нагрузку компаний и их кредитоспособность. А повышение прозрачности в любом случае обернется снижением стоимости заимствования.

Другим направлением совершенствования будет развитие удобного инструмента краткосрочных и среднесрочных заимствований, которым могли бы оказаться биржевые облигации с упрощенной регистрацией. В случае с биржевыми облигациями заемщик вправе зарегистрировать в одном проспекте программу заимствований со значительным объемом, после чего размещать отдельные транши в любое время по мере необходимости. Биржевые облигации характеризует ускоренный срок выхода на размещение (1 месяц вместо 2,5 месяцев), вытекающий из укороченных (меньше недели вместо месяца) сроков регистрации решения о выпуске бумаг и проспекта. Некоторые шаги по адаптации биржевых облигаций к потребностям российского рынка были произведены еще 2008 году: был продлен до трех лет срок обращения этих облигаций, а сами бумаги включаются в Ломбардный список, в круг эмитентов помимо АО были включены ООО, в число механизмов размещения облигаций включили бук-билдинг, а на рынок помимо облигаций с фиксированным купоном были допущены бумаги и с плавающим купоном. Потенциал дальнейшего совершенствования биржевых облигаций обусловлен следующими моментами: в теории возможно удлинение сроков обращения этого инструмента; необходимо ввести правовое обеспечение процесса конвертации биржевых облигаций для того, чтобы предоставить комфорт инвесторам и заемщикам; появляется потребность возможность размещения биржевых облигаций или их близких аналогов для муниципальных и субфедеральных заемщиков.

По итогам проведенной работы можно сделать вывод о том, что рынок облигаций является перспективным как для эмитентов, так и для инвесторов. В ближайшем будущем объемы первичных размещений будут расти, будет расширяться круг заемщиков, в том числе за счет компаний второго-третьего эшелона, что предоставит инвесторам интересные возможности в сфере высокодоходных инструментов. Вместе с тем стоимость заимствования для российских компаний будет продолжать сокращаться.