МОДЕЛЬ СЕКЬЮРИТИЗАЦИИ С ВСТРЕЧНЫМ ДВИЖЕНИЕМ КАПИТАЛА КАК ИНСТРУМЕНТ СНИЖЕНИЯ РИСКОВ И ТРАНЗАКЦИОННЫХ ИЗДЕРЖЕК СУБЪЕКТОВ МАЛОГО И СРЕДНЕГО БИЗНЕСА

A SECURITIZATION MODEL WITH REVERSE CAPITAL FLOW AS AN INSTRUMENT FOR REDUCING RISKS AND TRANSACTION COSTS OF SMALL AND MEDIUM-SIZED ENTERPRISES

Anosov Nikita Sergeevich

Postgraduate student, Financial University under the Government of the Russian Federation, Russia, Moscow

Аннотация. Субъекты малого и среднего бизнеса играют важную роль в стимулировании экономического роста любого государства, однако на этапе своего развития компании из данного сегмента требуют больших инвестиций. Привлечение заемного капитала может стать трудной задачей, ввиду большого количества требований или высокой стоимости, за счет повышенного риска. Цель статьи заключается в составлении механизма фондирования с пониженным уровнем риска и стоимости.

Abstract. Small and medium-sized enterprises play an important role in stimulating the economic growth of any country; however, at their development stage, companies in this segment require substantial investment. Raising debt capital can become a challenging task due to numerous requirements or high costs driven by increased risk. The aim of this article is to design a funding mechanism with a reduced level of risk and cost.

Ключевые слова: субъекты малого и среднего бизнеса; риски; секьюритизация; финансирование; облигации.

Keywords: small and medium-sized businesses; risks; securitization; financing; bonds.

Субъекты малого и среднего бизнеса во многих странах являются драйвером развития экономики и занимают большую долю в ВВП, к примеру, в США, Китае, Японии их доля составляет более 50% [1]. Однако данный сегмент рынка на пути своего становления может сталкиваться с различными проблемами: законодательными, кадровыми, рисками контрагентов, судебными и так далее, но зачастую наибольшим препятствием является недостаток ликвидности на фоне высокой стоимости заемного капитала. Потребность в привлечении финансирования присутствует практически у всех компаний, однако острая необходимость, как правило, присуща развивающимся предприятиям, представляющим сектор малого и среднего бизнеса. Компаниям из данного сегмента зачастую требуются крупные инвестиции на развитие бизнеса, однако сроки и объемы классических вариантов привлечения заемного капитала, к примеру, через банковское кредитование, в большинстве случаев не удовлетворяют потребности организаций. Альтернативой в данном случае может стать рынок публичного долга, выход на который безусловно не является простым, но при этом может лучше подойти под нужды компаний из сектора малого и среднего бизнеса. К основным преимуществам данного вида фондирования можно отнести:

• Возможность долгосрочного финансирования;
• Отсутствие необходимости в залоге;
• Отсутствие зависимости от одного кредитора (банка) и развитие партнерской сети частных инвесторов;
• Возможность гибкой настройки финансовых потоков;
• Стратегический маркетинг организации.

В Российской Федерации для данного типа фондирования также предусмотрены различные льготы и субсидии. В случае, если компания существует не менее 3-х лет, ее годовая выручка составляет не менее 120 млн рублей, компания регулярно раскрывает информацию о своем финансовом положении, имеет действующий кредитный рейтинг, аудированную финансовую отчетность, а также имеет планы по выходу на IPO, то в данном случае компания имеет право возместить расходы на оплату услуг организатора выпуска облигаций, рейтингового агентства, а также аудитора и юридической фирмы. Возместить можно сумму в размере 2% от номинального объема выпуска облигаций, но не более 3 млн рублей. Помимо этого, также в рамках содействия предусмотрена возможность участия Российского Банка поддержки малого и среднего предпринимательства (АО «МСП Банк») в качестве «якорного» инвестора, который увеличит спрос на размещение за счет приобретения от своего имени определенного объема выпуска облигаций [3]. Но, несмотря на все преимущества данного типа фондирования у эмитентов из сегмента малого и среднего бизнеса все равно остается проблема, связанная со стоимостью привлечения заемного капитала. Так по данным рейтингового агентства «Эксперт РА» в 2025 году средние ставки купона рублевых облигаций на первичном рынке эмитентов с рейтингом «BBB+» - «B-», к которому, как правило, и относятся субъекты малого и среднего бизнеса, были в диапазоне от 23,11% до 26,25%, а спред по отношению к эмитентам с наивысшими рейтинговыми уровнями в среднем составил 7,6% (Таблица 1) [4].

Таблица 1.

Средние ставки купона рублевых облигаций на первичном рынке

Связано это с тем, что данный тип компаний относится к высокорисковому сегменту рынка и для инвесторов этот риск компенсируется за счет высокой доходности, благодаря чему по долговым бумагам снижается дюрация (срок возврата вложенного инвесторами капитала). Для решения проблемы высокой стоимости обслуживания долга для компаний из сектора малого и среднего бизнеса и наряду с этим снижения риска для инвесторов, стоит рассмотреть такой инструмент, как секьюритизация. В широком смысле под секьюритизацией понимается процесс перевода низколиквидных активов в иную форму, обладающую большей ликвидностью. В узком - преобразование низколиквидных активов в ценные бумаги, которые обеспечены денежным потоком от исходных активов, в результате чего, риски перераспределяются между первоначальным владельцем данных активов, гарантом и последующими инвесторами [2]. Существуют различные классификации видов секьюритизации, в зависимости от вида актива, его происхождения, формы выпуска и так далее, но так или иначе в любой структуре данный процесс идет от первоначального кредитора к инвесторам. Для решения вышеизложенных проблем он должен идти в обратном направлении, от инвесторов к кредиторам [5].

Разложим весь процесс на 6 этапов:

1 этап. Подготовка. На первичном этапе учреждается Специализированное финансовое общество (далее - СФО) с ограниченной правоспособностью - только на выдачу займов и эмиссию облигаций.  Параллельно этому процессу, организатор, с имеющий аккредитацию от регулятора, собирает пул будущих требований, отбирая каждую компанию на основе стандартизированной скоринговой модели, к критериям которой относятся: срок регистрации организации; кредитная история; текущая долговая нагрузка; отсутствие процедур банкротства, ликвидации, приостановки деятельности; отсутствие задолженности по налогам и сборам; отсутствие действующих крупных судебных разбирательств, по которым заемщик выступает ответчиком; определенный уровень выручки за последние 12 месяцев; положительный свободный денежный поток за последние 6 месяцев. После отбора организатор формирует пул из компаний, успешно прошедших скоринг. С каждой заключается рамочный договор займа с отлагательным условием, по которому второй стороной выступает СФО. Отлагательным условием является то, что договор займа вступает в силу только в случае, если облигации СФО успешно размещаются в объеме, соответствующем сумме пула, и средства, полученные от размещения, зачислены на банковский счет СФО. Также по договору займа устанавливаются ковенанты на ежеквартальное раскрытие упрощенной управленческой отчетности. Дополнительно, после подписания договора займа, заключается трехстороннее соглашение между заемщиком, его банком и СФО, в рамках которого, в случае если по займу фиксируется просрочка или же заемщик нарушает ковенанту, то с его счета в безакцептном порядке списывается 20% от входящей выручки на специальный залоговый счет СФО до момента устранения нарушения или погашения задолженности. Процентная ставка и максимальная сумма займа устанавливаются индивидуально, исходя из результатов пройденного скоринга. Срок займа также устанавливается индивидуально, в зависимости от потребностей отдельной организации, однако максимальный срок для всех устанавливается единый. По каждому займу будет установлена равномерная амортизация в течение второй половины срока.

2 этап. Структурирование облигационного выпуска и подготовка к размещению. На данном этапе организатор приступает к регистрации программы облигаций на сумму, равную объему сформированного пула. В рамках зарегистрированной программы регистрируются 3 выпуска облигаций. Каждому облигационному выпуску присваивается рейтинг от BBB до B.

Первому выпуску будет присвоен рейтинг BBB, на него будет приходиться 75% от общего объема пула, он будет иметь первый приоритет на выплату процентов и суммы основного долга. Второму выпуску будет присвоен рейтинг BB, на него будет приходиться 15% от общего объема пула, по нему будет установлена более высокая ставка по сравнению с первым выпуском, выплаты по нему будут идти во вторую очередь, после полного обслуживания первого выпуска. Третьему выпуску будет присвоен рейтинг B, на него будут приходиться оставшиеся 10% от общего объема пула, процентная ставка будет установлена выше, чем по второму выпуску, и его обслуживание будет проводиться в последнюю очередь. Однако также можно предусмотреть вариант, при котором данный выпуск будет нерыночным и будет полностью выкуплен Российским банком поддержки малого и среднего предпринимательства (АО «МСП Банк»), в рамках реализации программ государственной поддержки.

Срок обращения облигаций будет установлен в рамках максимального лимита по пулу требований. Ставка купона по каждому из выпусков будет установлена ниже среднего уровня процентной нагрузки по договорам займа, заключенным с субъектами малого и среднего бизнеса. Формирующийся излишек денежных средств будет перечисляться в резервный фонд СФО на случай утраты платежеспособности одним из заемщиков. Также по каждому облигационному выпуску будет установлена равномерная амортизация в течение второй половины срока обращения. Обеспечение по облигациям будет выражено в виде залога прав требований по всем выданным займам.

3 этап. Проведение маркетинга и формирования книги заявок.

Заключительным этапом перед началом размещения облигаций является проведение маркетинговых действий; в зарубежной практике это называется road-show. Данная работа проводится для оценки предварительного спроса на размещение облигаций и формирования книги заявок от первичных покупателей. В данной структуре фондирования этот этап является одним из наиболее важных, так как в случае, если спроса будет недостаточно, и книга заявок не будет собрана на весь объем размещения, то вся сделка будет являться невалидной.

4 этап. Размещение облигаций и выдача займов.

В день размещения инвесторы выставляют заявки на покупку в торговой системе. Организатор собирает все заявки и исполняет их, аккумулируя денежные средства на счету СФО. После зачисления средств на банковский счет СФО исполняются заранее подготовленные платежные поручения и средства распределяются между заемщиками. С момента зачисления средств на счет компании договор займа является действующим. Весь процесс осуществляется внутри одного дня, от момента продажи облигаций первичным инвесторам, до зачисления средств на счета заемщиков и активации договоров займа.

5 этап. Обращение облигаций.

В течение периода обращения облигационных выпусков СФО осуществляет мониторинг финансового состояния заемщиков и соблюдения ковенант. Для поддержания ликвидности и объемов торгов заключается договор маркет-мейкинга по всем выпускам. При наступлении факта нарушения ковенанты или просрочки платежа СФО может применять к заемщикам различного рода санкции, к примеру, увеличение процентной ставки по займу или списание 20% входящей выручки в счет погашения текущей задолженности, в рамках трехстороннего договора между СФО, компанией и ее банком. При наступлении полного дефолта заемщика для частичного или полного покрытия обязательств СФО может использовать средства из резервного фонда, сформированного за счет разности процентных ставок.

6 этап. Погашение облигаций и завершение сделки.

К дате погашения облигационных выпусков все займы должны быть полностью амортизированы, либо даты финальных погашений по займам и облигациям должны совпадать. При наличии неиспользованного остатка денежных средств в резервном фонде СФО равномерно распределяет эти средства между держателями облигаций, выплачивая их при погашении. После исполнения всех обязательств СФО ликвидируется, залоговые счета закрываются. Исходя из данной структуры финансирования, выгода компании из сектора малого и среднего бизнеса может состоять в следующем. Предположим, необходимо привлечь 100 млн рублей сроком на 3 года. Согласно данным Банка России на начало 2026 года у 53,7% субъектов малого и среднего предпринимательства, имеющих задолженность по кредитам (с учетом льготного кредитования), процентная ставка составляла 21% и выше, из них 26,8% имели ставку 27% и выше [6]. При привлечении заемных средств посредством банковского кредита предположим, что банк установит процентную ставку по кредиту по нижней планке, в размере 21%. Комиссию за выдачу банк не взимает, но потребует внести залог и заключить договор его страхования с ежегодным взносом в размере 0,5% от суммы займа. По займу будет предусмотрена равномерная амортизация в последние 1,5 года. Таким образом, за 3 года сумма страховых взносов составит 1,5 млн рублей, процентные расходы 48,13 млн рублей, суммарный объем расходов составит 49,63 млн рублей, в процентном выражении расходы за 3 года составят 49,63% от суммы займа или 16,54% годовых. При привлечении средств посредством размещения облигационного займа эмитенту потребуется заключить договор на организацию и андеррайтинг, комиссия составит 1% от суммы выпуска. Также необходимо будет заключить договор с аудиторской компанией, включенной в реестр Банка России, стоимость составит от 500 тыс. рублей. И еще одним обязательным условием будет являться получение кредитного рейтинга, стоимость первичного получения рейтинга и его последующее подтверждение на протяжении 3-х лет составит от 1,5 млн рублей. Беря во внимание то, что на конец 2025 года средняя ставка в рамках рейтингового сегмента «BBB+» - «B-», к которому, как правило, и относятся субъекты малого и среднего бизнеса, составляла 24,48%, ставка по выпуску будет установлена на аналогичном уровне [4]. Срок обращения выпуска составит 3 года, выплата купона ежемесячная, на последние 1,5 года обращения будет установлена равномерная амортизация. Таким образом, за 3 года суммарные расходы, связанные с подготовкой и обслуживанием облигационного займа, составят 58,33 млн рублей, в процентном выражении расходы за 3 года составят 58,33% от суммы займа или 19,44% годовых, что в свою очередь хуже, чем условия по банковскому кредиту.

При использовании описанной в данной статье структуры, на первичном этапе расходы возникнут только для оплаты комиссии за услуги организатора и андеррайтера, которая составит 1% от суммы выпуска. Средняя ставка по неипотечным секьюритизированным облигациям на начало 2026 года составляла 16,4% годовых, средняя ставка по займам должна быть как минимум на 3% выше, чем по облигационному выпуску с наименьшим рейтингом [7]. Таким образом, получается, что средняя ставка по займам будет составлять 19,4%. Срок будет установлен на 3 года, в последние 1,5 года будет проходить равномерная амортизация. При данной структуре общий объем расходов за 3 года составит 45,46% или 15,15% годовых, что в свою очередь лучше, чем условия в рамках других вариантов финансирования. Таким образом, данная структура финансирования позволит снизить стоимость привлекаемого капитала для субъектов малого и среднего бизнеса, а также снизит первичные затраты на подготовительном этапе благодаря отсутствию необходимости получения кредитного рейтинга и прохождения аудита. С точки зрения инвесторов данный инструмент будет являться менее рискованным за счет диверсифицированного обеспечения в виде пула прав требования, а также благодаря наличию резервов под ожидаемые кредитные убытки.